作者：编辑部
摘要： 一种新颖的股票回报指数可帮助投资组合经理做出更明智的投资决策并更好地管理风险。
过去20年全球化的快速发展使包括投资在内的许多方面的地理界限变得模糊。当资产经理选择一家公司时，他们实际上是在投资一揽子国家，因为该公司很可能在多个国家开展业务。这种投资方式被称为“地域投资”（geographic investing），它要求资产经理在做出投资决策之前，研究一篮子国家的构成以及与每个国家相关的风险。
他们可以利用的工具之一是国家级股市指数。然而，日本的日经指数和德国的DAX指数等传统指数，或由MSCI、富时指数和标准普尔指数等全球指数提供商编制的指数，只包括在该国注册的公司发行的股票。外国公司即使有很大一部分收入来自该国，也被排除在外。因此，在全球化时代，这些指数并不能很好地衡量各国的经济风险。资产经理很可能会投资于一家总部设在某国但大部分资金在其他国家的公司，而忽略了总部设在其他国家但在该国开展大量业务的外国公司。
为了帮助投资组合经理更准确地跟踪地域风险并做出更明智的投资决策，我和我的合著者利用一种称为期望最大化（EM）的统计技术开发了指数。正如我们在《金融分析师杂志》（Financial Analysts Journal）上发表的这篇论文中所显示的，与传统指数相比，我们的EM指数更能代表每个国家不同的商业风险以及跨国公司的相对重要性。因此，这些指数能够更好地反映企业在不同国家的经营风险。
全球化的印记
以下是我们建立新兴市场指数的方法： 我们从World'Vest Base数据库（该数据库转录了全球约50,000家活跃上市公司的年报信息）中选取了Datastream数据库中提供股票回报的公司的收入数据。我们的最终样本涵盖1999年至2014年，并考虑了在12个国家进行投资所涉及的风险： 澳大利亚、巴西、加拿大、中国、法国、德国、日本、印度、马来西亚、新加坡、英国和美国。
除日本外，所有国家的本土企业在国内市场的销售比例都明显下降。例如，美国从2000年的73.3%降至2014年的61.1%；法国从52%降至36%；德国从60.5%大幅降至24.6%。
利用收集到的数据，我们构建了三个指数：基于“ISIN”注册地的国家指数；我们称之为“70%指数”的国内指数；以及新兴市场指数。70%指数是其他研究人员所倡导的一种中庸方法。该指数由70%或以上收入来自一个国家（几乎总是公司注册地所在国）的公司组成。因此，该指数可能比传统的国家指数更具代表性，尽管与后者一样，该指数不考虑外国公司以及国内公司的国外收入。
相比之下，新兴市场指数由三类公司的股票收益组成：“国内”公司；向本国销售但也带来与其他国家有关的股票收益影响的跨国公司；可能不向本国销售任何东西但起到抵消与前一类跨国公司无关的收益的作用的跨国公司。
以我们的样本期间国外收入占国内收入比例最高的20家德国公司为例，如戴姆勒·奔驰、SAP和阿迪达斯。2014年，这20家公司在德国新兴市场指数中占14.95%，在法国指数中占2.53%，在英国指数中占3.93%——但在法国和英国的国家和国内指数中却明显缺席。
新兴市场指数如何通过测试
比较三个指数在样本时间段和国家的波动性和相关性，我们发现以下几点：
1.新兴市场指数比传统指数更具特色
我们新颖的新兴市场方法与国家ISIN或国内70%指数的相关性明显低于后两者。这表明新兴市场指数更能反映每个国家的独特风险。
2.新兴市场指数的波动性低于传统指数
我们推测这是由于我们的样本以发达国家为主。这些国家的国家和国内指数的一些波动可能源于跨国公司在新兴国家的业务，跨国公司的总部往往在发达国家。另一方面，我们的新兴市场方法在统计分析过程中消除了跨国公司在国外市场运营的影响。
3.新兴市场在不同国家之间的关联性较低
与国家或国内指数相比，新兴市场指数在不同国家之间的相关性较低，部分原因可能是来自不同国家的跨国公司在同一外国市场（如中国和墨西哥）的销售存在巨大重叠。这再次表明，新兴市场指数更能代表每个国家的风险。
此外，一个国家被外国公司渗透得越多，其新兴市场指数和国内指数之间的差异就越大，这只能不完全地反映国内和国外商业活动的影响。例如，加拿大的新兴市场指数和70%指数之间的相关性（0.899）低于印度（0.968）。
4.新兴市场更善于捕捉商业风险
公司股票对外国新兴市场指数的敏感度高于其所在国的指数。这表明新兴市场指数比传统指数更能捕捉企业经营的商业风险。
投资者更可靠的工具
面对长期的市场不确定性，资产管理公司需要使出浑身解数来安抚现有客户并争取新客户。如上文所示，新兴市场指数可以提供帮助。与传统指数相比，新兴市场指数通过收集国内外所有上市公司的信息，能够可靠地衡量公司在各国的风险敞口。换句话说，新兴市场指数可用于按国家来源可靠地分解特定公司的回报，从而确定公司在特定国家的风险敞口。
我们建议看好某个国家的投资组合经理利用新兴市场指数来确定那些能够为某个国家提供最大风险敞口的公司，无论这些公司的总部在哪里。对某国的投资者保护持谨慎态度但看好该国经济前景的投资经理可以利用新兴市场指数来识别对该国风险敞口较高的非本土公司。
剩下的工作就是由指数提供商或投资咨询公司定期编制指数，这项耗时、昂贵的工作将被证明是物有所值的。